我持有的企业-腾讯（七）估值及买卖点
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前言
所谓估值，就是估算一家公司大概值多少钱的意思；
既然前面第一个字是“估”，那肯定是不准的意思，那既然估不准，为何还要估呢？
很简单，避免自己错的太离谱罢了；
比如，你想估算一下姚明的身高有多高？
你难道能拿着尺子亲自去测一下吗？
那大可不必，再说我们普通人也根本没那个机会去拿着尺子量~
我们只用通过公开的报道以及一些常识，就能大概估算一下姚明的身高；
比如：姚明外号“小巨人”，姚明在NBA打篮球。
你再去看一场姚明的比赛，那你就可以大胆估计，姚明身高肯定在2米以上，2.5米以下。
因为篮筐距地面也就3米，视频里姚明扣篮也是要跳一下才能够得到，加上臂长，肯定不会超过2.5米的；
瞧，这2~2.5米的身高就是姚明身高的估值，至于真正的身高数字是多少？
不必那么纠结和准确！
投资，仅需模糊的正确即可！
老唐估值法
在未入唐门之前，各种估值大法我也知道一些的，但是貌似都虚无缥缈、镜花水月；
它们只有理论，没有实操，一点都不接地气~！
真正接地气，能落实到具体企业，方便普通人使用的，唯有我唐门估值大法！
老唐估值法很简单：
1、先看公司是否符合三大前提；利润是否真？利润是否能持续？满足利润是否需要过多的资本支出？
2、若满足三大前提，直接将公司的净利润当做自由净现金流；
3、公司当年净利润÷无风险收益率=公司当年的合理估值；
三句话就搞定，简直简单的不能再简单了！
在2020年，在我看到《价值投资实战手册》这本武功秘籍时，就被这种简单的估值方法所折服。
虽然当时没有真正理解该估值大法的真谛，但是也基本能用该估值大法去称称上市公司到底几斤几两；
以至于后来，我竟膨胀的乱用起来，随随便便就给格力电气、海螺水泥之流估值，妥妥的陷入价值陷阱中不能自拔。
幸亏老唐后来亲自码了格力和海螺的文章，我才真正明白唐门估值大法看似简单、但用起来其实并不容易！
简单的背后还隐藏了很多魔鬼的细节~~
相对估值法
虽然我个人认为老唐估值法，很科学、很靠谱；
但在实际的资本市场中，能认可和使用的，毕竟只是很小一部分；
在广大股民心中，最常见的估值大法当属相对估值法，简单来说就是PE、PB估值法；
一般行业使用PE（市盈率）估值法、银行等使用PB（市净率）估值法；
简单来说，就是给你要估值的公司找一家类似的对比公司做参照物，这个公司的 市值/净利润 就是一个系数PE，你用你要估值的这家公司的净利润×系数PE，就得到你要估值的这家公司市值；
说的再直白点，市场给A公司一个价格，一定有市场的道理，我B公司跟A公司一个德行，干的事情差不多，几乎长的也差不多，我B公司也应该跟A公司在市场上获得一样的待遇，一样也要值这么多钱。
相对估值法一般主要用于刚上市的新公司，在市场定价未知的情况下，就只能参照同行、竞争对手；
上市公司的招股说明书上，也会列有同行业其他公司的市盈率PE，给市场一个参考，让大家认为，我也应该值这么多钱。
根据相对估值法的PE，你还可以对比该公司现在的PE跟过去平均PE之间的对比，去判断现在的价格在过去的历史长河中是否低估，倘若发现PE已经到历史最低点，去赌PE还能回归到历史平均水平，就大胆买入；
这种方法，我最早买基金的时候经常用，也经常生搬硬套的弄到个股上面；
用过才发现，这个方法只适用于基金，在个股上面几乎错的离谱！
我也因此付出过很多代价......
腾讯的估值
前面介绍了两种常见的估值大法，下面我们就用这两种方法“称称”腾讯到底“有多重”。
老唐估值法估腾讯
三大前提
1、利润是否为真？
要想知道利润是否为真，我们先看资产负债表；
流动资产中的货币资金，如果公司挣的钱是真金白银，那么货币资金的金额和比例都不会太少。
查看了最近几年的数据，我们以2021年年报的数据为例，2021年年底资产负债表上的货币资金金额为2542.55亿，占总资产比例为36.63%；
查看2021年利润表，净利润为2278.10亿，小于资产负债表中的货币资金；
由于 净利润=收入-成本-费用-税金 ，成本和费用里面有些都不是直接付的现金，所以货币资金金额大于净利润金额也是正常的，并且是数值大的越多越好的；
我们再看现金流量表；
经营活动产生现金流量金额为1751.86亿，这是由净利润2278.1亿减去非经常性损益（投资）及公允价值变动的收益等，加上折旧及无形资产摊销这些非现金支出，再减去已付所得税之后所得的金额；
我们来翻开老唐的《手把手教你读财报》，看如何通过现金流量表寻找优质企业这一节：
单看第（1）条，腾讯貌似不符合优质企业的条件，这其实是会计准则和报表要求的锅，因为腾讯跟其他企业不一样，他的业务是分为主营业务-连接一切 和投资业务-创造生态两部分组成的；
但是经营活动现金流量金额里面却把投资部分的收益给减去了，所以造成报表中的经营活动产生的现金流量金额小于净利润；
这就不得不引入下一个概念，非国标标准下的净利润（具体概念，下节单独解释）；
按2021年年报非国际下的净利润为1595.39亿，远远小于经营活动产生现金流量金额的1751.86亿；
因此，通过资产负债表和现金流量表中数据与“净利润”的比较，可以判断腾讯的净利润为真！
2、净利润是否能持续？
上面净利润为真的数据我是按2021年的年报算的，如果挑出往年的报表数据，算一算结果也是一样的；
但是未来还能持续吗？
这个主要就靠你对公司本身的理解了，腾讯的赚钱业务有没有受到外部环境和内部环境的影响？
增值服务、广告业务、金融科技及企业服务、投资以及其他，还能持续赚钱吗？
经过我前几篇文章的分析，我个人觉得是没有问题的！
增值业务中社交网络依然霸主地位，数字内容虽然赚钱能力有限但不至于会再赔钱，游戏业务虽然国内增长乏力，但国际业务突飞猛进；
广告业务一直中规中矩，视频号被市场的接受程度和占有率在慢慢提升，广告业务随着视频号的崛起也会稳中有升；
金融科技和企业服务，一直是腾讯重点打造的板块，腾讯云战略上已经不再盲目扩张，腾讯全部自身业务都已搬到自己的腾讯云，这个板块的成长也是看不到天花板式的存在，工业互联网随着中国经济的崛起，随着数字中国的建立，也会迎来突飞猛进的发展！
综上所述，我认为腾讯的净利润可以持续！
3、保持现有利润，是否需要大量的资本支出？
我们之间在腾讯2021年年报中搜索繁体字資本開支，在管理层讨论及分析章节-其他财务资料这里，专门披露的有年度的资本开支；
年度资本开支为333.92亿，主要包括添置的物业、设备及器材，在建工程、投资物业、土地使用权及无形资产等内容；
把近几年的资本开支全部列出来，表格如下：
通过对比发现资本开支金额波动并不大，拿2021年数据为例，资本开支333.92亿，年度净利润2278.1亿，资本开支仅占年度净利润的14.66%；
由此可见，保持现有利润，不需要大量的资本开支！
非国际净利润
老唐估值法估A股白酒，符合三大前提的时候，直接拿归母扣非净利润当自由净现金流就完事；
但是港股腾讯却不大一样，因为业务比白酒复杂的太多；
腾讯的收入分为主营业务收入和投资业务收入，投资业务收入中又有主动处置的收益和被动的视同处置收益；
被动的视同处置收益实际上不算是腾讯挣到的真金白银，因此要扣除掉；
另外，净利润=成本-支出-费用，费用中有相当一部分是非现金支出，比如一些因收购而产生的减值拨备和无形资产摊销、股票期权等，这些非现金支出实际上也是可以支配的净现金流；
扣除这些非现金项目以及并购的若干影响后的净利润，因为不符合国际上的财务报告准则，因此在财报中被叫做非国际财务报表准则财务计量；
实际上，这个计量数字是能真实反应腾讯盈利水平的数字，也类似于A股的扣非归母净利润；
这个非国际报表计量的利润，没有在利润表中显示，是在管理层讨论与分析章节单列的，比如2021年年报第25页：
老唐自己计算的估值及买卖点，就是依据这个数值，把它当做腾讯的自由净现金流；
自由现金流
不过，经过我看腾讯历年的报表，我发现其实腾讯在报表中每年披露的都有自己的净现金流是多少；
这个数值也藏在管理层讨论与分析章节，比如2021年年报，这个数值在第29页；
不过年报中披露的数值只有四季度的，其他季度也披露过当季度的数值，整理好表格，近几年数据如下：
计算腾讯估值
上面论述了腾讯首先符合老唐估值法的三大前提，又确定了老唐估值法中约等于企业自由净现金流的数据为非国际准则下的归母净利润，以及报表中也有腾讯管理层披露的自由现金流数据可以参考；
于是，我们以2021年报表数据举例，算一下2021年的腾讯合理估值；
2021年，腾讯非国际归母净利润1237.88亿，报表披露的自由现金流全年合计1081亿；
2021年的无风险收益率大概为4%，经计算2021年腾讯合理估值为人民币2.7万亿（1081/4%=27025）至3.1亿（1237.88/4%=30947）；
让我们看看实际上2021年的腾讯市值情况：
黄色的线是腾讯的市值波动线，整个2021年，腾讯市值最高7.35万亿港币，最低4.08万亿港币；大部分时间都在4.6万亿-6万亿区间波动；
2021年汇率我们大概取0.83，则腾讯2021年的实际市值在人民币3.38万亿~6.1万亿之间；
3.38万亿~6.1万亿（实际市值） 远远大于 2.7万亿~3.1万亿（计算市值）
回头看2021年的腾讯，几乎全年都是高估状态！
然而我2021年6月的时候就已经开始建仓腾讯
这里流下悔恨的泪水
上面的估值举例只为了验证我当时多傻逼，再给自己暴击一下，让自己长点记性；
不过，给公司估值都是往未来估，从来都没有穿越回过去估的，现在已是2023年，2021年已过去两年，2021年6月的财报最早是2021年一季度，按2021年一季度的财报及个人感受去看后面发生的事情，还是一片欣欣向荣之景；
所以当时判断错误其实也是正常，无法避免的......
赶紧试图给自己圆个场
废话不多说，我们站在2023年3月2号，最新报表是2022年三季报，用它的数据来给未来的腾讯估估值：
截止到2022年三季度，三个季度的非国际利润累计为859.38亿，第四个季度我们预估340亿（2022年三季度单季323亿），2022年非国际归母净利润全年1200亿；
由于2018-2019，非国际净利润增幅22%，2019-2020，增幅30%，2020-2021，增幅0.85%，2021-2022年全年预估1200亿，增幅-3%;
前面两年都两位数增幅，后来2020年之后不断遇到调控，被迫调整，甚至负增幅；
经过2020-2022两年调整，降低成本，优化组织结构，大概率会出现连续增幅的局面；
因此，我预估2022-2023,2023-2024,2024-2025，平均年增幅15%；
则2023年非国际净利润1380亿（1200* 1.15=1380），2024年1587亿（1380* 1.15=1587），2025年1825亿（1587* 1.15=1825）；
无风险收益率取十年期国债收益率：
四舍五入取3%，经计算2022年合理估值为人民币4万亿（1200/3%=40000），2023年的合理估值为4.6万亿（1380/3%=46000），2024年合理估值为5.3万亿（1587/3%=52900），2025年合理估值为6.1万亿（1825/3%=60833）；
如今，截止到2023.3.2日收盘，腾讯的市值为3.05万亿人民币，明显低估！
PE估值法估腾讯
跟腾讯业务类似的互联网公司，国际上也就谷歌、亚马逊、Facebook（meta）、阿里、奈飞等；
截止到2022年3月2日，统计一下他们的滚动PE，如下：
PE（TTM）的中位数为19.3，我们也取腾讯当下的合理PE为19.3；
预估2022年全年非国际净利润1200亿，则腾讯2022主营业务市值2.3万亿（1200*19.3=23160）；
再加上2022年三季报披露的投资数据，投资组合公允价值0.9万亿；
2.3+0.9=3.2万亿，这会腾讯正好3.05万亿人民币左右，相差不大，略微一丢丢低估；
可见，跟国际上其他相类似的互联网公司比，当下的腾讯并未低估、也未高估。
也正因此，市场上大多数人相信腾讯就值这么多钱，其他类似公司都值这个价，你腾讯也值这个价，这也是现阶段腾讯股价一直上不去的根本原因，主要就是PE上不去。
这个PE的本质，就是市场先生的报价，本来就是不合理的，瞎报的，他今天能给PE19，过几个月可能又给PE30，总之，你要盯着他走，永远都捉摸不透他的脾气；
因此，对于一个“夹头”，相对估值法（PE估值法）估出来的价值仅能作为辅助参考，不能用来判断买入及卖出；
我今天这篇文章把PE估值法码出来，主要也是因为我之前作为“伪夹头”，曾经滥用过PE估值法，也吃过不少亏，以此为戒，避免再次犯错！
腾讯的买卖点
估出当下估值相对来说较容易，但依据这个去设买卖点，你总会感觉不占便宜，因为你多算几家公司估值就会发现，市场其实很多时候的报价也是靠谱的，它总是在当前合理估值的区间内上下波动；
但是巴菲特曾说过：“如果市场总是有效的，我只能沿街乞讨了。”
巴菲特这句话的意思是股票这个市场总有无效的时候，在无效时买入或卖出，才有利可图；
因此，唐朝先生用当前的估值计算买卖点时，用当年合理估值的70%作为买入点，用当年合理估值的150%作为卖出点；
不过这种策略是针对周期股的；
成长股真的要设买卖点，我们要站在未来看现在，要学马克思“用发展的眼光看问题”！
因此老唐采用三年后的合理估值来判断今天的买点，理论上只要是三年后的合理估值你估的准确，那么在这个三年后合理估值的价格内入手，你只输时间不输金钱；
但是考虑到你估算的三年后合理估值会有偏差，因此需要考虑足够的安全边际，我们把三年后合理估值折半作为一个安全边际，在这个折半价格内买入，你才胜率和赔率最高！；
当然，这个需要市场先生给你机会；
现在，我们直接套用老唐的方法，三年后合理估值折半为现在的买入价，当年市盈率50倍或者三年后合理估值的150%，两者较低的那个选为卖出价；
现在是2023年上半年，我们取三年后为2025年，则2025年合理估值按老唐估值法为6.1万亿，折半为3.05万亿，则3.05万亿就为买入市值；
2025年合理估值的150%=6.1*1.5=9.15万亿
当年净利润* 50倍市盈率=1200* 50=6万亿（由于当下为2023年上半年，因此当年净利润取2022年的1200亿）
因为6万亿＜9.15万亿，所以1年内的卖点为6万亿；
当前腾讯总股本为95.68亿股，则现在的买入价格为362港币（30500/95.68/0.88=362），一年内卖出价格为712港币（60000/95.68/0.88=712）（其中0.88为今天港币汇率）；
总结
理一下本篇文章给腾讯估值的大概思路：
这里专门解释一下根据最新财报预估当年净利润的问题，因为腾讯的业务模式是全年挣钱，每季度单季的收入、净利润会根据当下的环境略微有差异，但是根据往年的经验，当年的各季度单季差异不是特别大，所以这里在披露中报以后，我就用中报数据直接×2为全年净利润；有三季报的时候，把三季报数据当第四季报数据相加为全年净利润；
倘若是白酒企业，可能一季度是全年收入最高的季度；有些企业，可能第四季度是全年收入最高的季度收入；
所以这种企业，计算最新的全年净利润，就要用到滚动利润率：
比如，披露一季报，最新一季报+去年中报单季+去年三季报单季+去年四季报单季；
披露中报，中报单季+去年后两个季度；
披露三季报，三季报累计+去年最后一个季度单季；
披露四季报，直接按全年累计；
这个方法只是看你在哪个时间点上对企业进行估值，如果是第一次给企业估值，就按当下看手里最新报表是哪一个，直接按上面方法计算；
如果是第二次给企业估值，也没必要每季度都计算一次，发半年报时更新一下、发年报时更新一下即可；
也就意味着，长期跟踪企业的情况下，每半年根据最新的报表和当下企业的经营情况，更新一次买卖点即可！
后记：
腾讯的全集终于写完了，这个公司是我所持股票中业务最多、最复杂的。
因此，耗费了大量的精力去分析、码字；
虽然历经了几个月才全部完成，但最终还是完成了；
几万字码下来，我对腾讯的理解也更加深刻了；
腾讯股价再如何波澜、市场上再出什么闲言碎语看空；
我都能岿然不动~；
因为，此刻我已有自己的判断了；
这，也就足够了！
对腾讯感兴趣的小伙伴，也推荐你们把前面文章都再阅读一下，这样对腾讯的理解也会像我一样更加深刻！
全集链接如下：